广州酒家发布年报，2024 全年实现营收51.24 亿元/yoy+4.55%，归母净利润4.94 亿元/yoy-10.29%，扣非净利4.52 亿元/yoy-10.73%。对应Q4 实现营收10.2 亿元/yoy-0.4%，qoq-53.41%；归母净利润0.46 亿元/yoy-22.1%，扣非净利润0.18 亿元/yoy-43.7%。公司食品制造收入增长稳健，毛利端受促销力度加大略有下滑，广东省外及境外市场捕捉增长新机遇；年内积极扎根多渠道建设、优化费用结构，长远看4 大生产基地跨区域产能布局将有效发挥协同优势。餐饮业务加大全国门店布局力度，收入增速较快，新店爬坡持续推进有望持续优化盈利表现。维持“增持”评级。

食品业务稳健，餐饮发展提速；优化费用管理

2024 公司食品业务收入35.7 亿元/yoy+1.03%，毛利率37.81%/yoy-3.3pct；其中月饼/ 速冻食品/ 其他产品收入分别达16.36/10.30/9.04 亿元，yoy-1.95/-2.97/+12.49% ， 毛利率分别51.75%/26.08%/25.96% ，yoy-0.74/-4.70/-5.22pct，食品业务毛利承压，促销力度增大对毛利水平有拖累。餐饮业务营收14.55 亿元/yoy+15.24%，年内直营门店净增10 家，毛利率15.98%/yoy-3.96pct，对公司收入贡献稳步提升。公司加强成本控制，24 年公司销售/管理/研发费用率分别达9.81%/9.09%/1.60%，同比分别-0.5/-0.4/-0.2pct，积极布局全渠道建设发挥规模效应摊薄费用率。

广东省外及境外增长不俗，股权激励注入内部动力24 年公司优势区域广东省内收入37.84 亿元/yoy+1.5%，表现稳健；境内广东省外收入12.27 亿元/yoy+13.56%，华东、华北区域同比增速较大；境外收入0.69 亿元/yoy+41.63%，在美国、加拿大等境外市场布局提速。

2024.3.20 发布2025 年股权激励考核办法，增设25-27 年内各年度行权考核目标，三个行权/解除限售期条件考核目标包括收入端分别需满足增长16%/28%/40.85%（以2023 年为基数），以及利润端当年归母扣非ROE 分别不低于12.58%/12.91%/13.17%，各年度现金分红比例不低于40%。

盈利预测与估值

考虑以月饼为代表的食品品类需求增长动能不强，速冻业务受市场竞争和库存影响或继续承压，我们下调25-26 年预测EPS 8/11% 至0.98/1.08 元，新引入27 年EPS 1.20 元。食品/餐饮可比公司Wind 一致预测24 年PE16/16X，分部估值法给予食品目标市值68.59 亿元（3.8 亿净利润/PE18X，月饼老字号龙头，小幅溢价）/餐饮目标市值35.14 亿元（1.7 亿净利润/PE20X，积极布局异地扩张和海外市场，新成长需求催化估值，转平价为溢价），目标价18.24 元（前值17.75 元）。维持“增持”。

风险提示：消费力受损；省外扩张不及预期；餐饮恢复较慢。