作者：小羽投研

一

好的生意模式要有护城河

一家经营长期可持续的卓越企业，必须构筑起难以攻破的护城河来保障其超额收益。

然而，市场竞争的本质规律，注定了那些高利润的企业会持续遭遇挑战者的冲击。企业实现基业长青的核心密码，或是通过极致的运营效率成为成本领导者（如沃尔玛超市的生意模式），或是构建具有全球统治力的品牌资产（如可口可乐、保时捷）。

变化是大多数价值投资者不喜欢的东西，因为变化意味着不确定，一旦你对变化的理解错误，可能就对企业有了错误的理解。相反，只要公司变化慢或者变化少，你就更有机会看懂企业未来的现金流折现情况。除此以外，业绩波动小的公司也更被价值投资者喜欢，原理也是一样的，更有机会看懂。

相反，如果你可以看懂变化，则意味着你可以挣到这部分钱，但是这对于绝大多数人来说是很难的，就算你看懂了一次变化，面对未来的更多次变化，谁有可以保证每次都能够正确认识呢？

管理层与护城河的关系，就像战争中的攻防协同——骁勇善战的将军与坚不可摧的战壕（防御体系）同样重要。

实战经验表明：即便拥有百战雄师，若缺乏战略纵深与防御壁垒，终将在持久消耗中失败；反过来，徒有精妙城防却无精锐之师驻守，也不过是空中楼阁。只有将执行力与防御体系相结合，才能造就攻守兼备的伟大企业。

二

最高级的护城河就是垄断

价值投资的核心是：买股票就是买公司。也就是花现在的钱买公司未来的净现金流折现，或者说公司未来的净利润总和折现，有利可图你就买入，觉得不划算就不要买，这个划算与否取决于你的参照物，也就是所谓的机会成本。

比如你的能力圈只能够得着存款，那么你就跟长期银行存款对比，收益和风险综合评估比银行存款好，你就买这家公司，反过来你就持有银行存款。当然，这个参照物也可以是你能计算够得着的公司或者债券，比如茅台、长江电力或者腾讯。总之机会成本，一定是你能力圈内抓得住的。

而一家公司未来总利润是否稳定或者增长，跟这家公司的护城河息息相关。一家没有护城河的公司，如果有着不错的生意模式，比如低资本投入、高毛利；必然会被他人惦记、模仿、抄袭，然后被抢夺市场份额，导致获利不可持续。

而护城河里，最高级的形式就是垄断，也就是基本上由你一家吃了这个领域的蛋糕，竞争对手无法染指。这种垄断大部分是通过国家力量维系的，比如电信行业、石油行业等。

对于民营企业来说，想要实现垄断，是比较难的，但是建立接近垄断的宽广护城河（垄断可以理解为以太平洋为护城河）是可能的。比如茅台的口味、腾讯的用户粘性、片仔癀的保密配方。

护城河可以理解为生意模式的一部分。也就是好的生意模式，应该是包括了获利可持续甚至于增长可持续这一特征，而这一特征的背后，就是护城河，也就是好的生意模式一定会有护城河。反过来，拥有护城河的生意模式却并不一定是好的生意模式。比如航空业，需要大量资本投入，甚至于不对民间开放，却赚不到钱。

三

定价权是护城河的具体体现

分析企业，你需要知道：在竞争中的护城河有多宽？还能涨价吗？

定价权就是护城河的另一面，或者说护城河的具体体现。因为我有护城河，就算我涨价，竞争对手也无法取代我，因为有些东西只有我可以给到消费者，这些东西就是护城河；比如苹果的生态，茅台的口味；

拥有定价权，就意味着拥有了主动权，什么时候调价，调多少，都是可以由自己掌握的。

在成长类股票投资中，有这样一种类型，它们的管理者仅通过提高价格就能极大地提升利润——然而他们还没有这么做。所以他们拥有尚未利用的提价能力。这就是好股票。

或者说他们永远拥有尚未利用的提价能力，这样的公司可以自己把握自己的经营节奏，根据企业发展的战略规划，稳步推进营收和利润的增长或稳定。换一句话说：这类企业受外界环境的影响会小很多。