核心观点
海信视像发布2024 年年报，全年收入业绩实现稳健增长，净利率维持稳定，Q4 受益于国补刺激、海外补库、成本压力减小、降本增效等因素的影响，利润高增。公司坚持产品高端化策略，品牌力持续提升，产品结构和盈利水平不断优化，2025 年海信有望凭借体育营销、海外渠道拓展、MiniLED 新品上市实现高端化突破。同时，公司员工持股计划绑定更多核心高管利益，坚定看好长期份额及利润率提升，短期政策拉动弹性较大。
事件
2025 年3 月30 日，海信视像发布2024 年年度报告。
公司2024 年实现营业收入585.30 亿元（+9.17%），归母净利润22.46 亿元（+7.17%），扣非归母净利润18.17 亿元（+4.88%），净利率3.84%（-0.07pct）；其中Q4 实现营业收入178.80 亿元（+24.26%），归母净利润9.36 亿元（+100.14%），扣非归母净利润8.30 亿元（+121.56%），净利率为5.23%（+1.98pct）。
简评
一、收入分析：2024 年营收稳健增长，产业结构逐步优化Ⅰ、分产品：电视竞争力进一步提高，第二增长曲线加速拓展1）智慧显示终端：销量2927 万台（+10.31%），均价1593 元（+2.5%），实现收入466.34 亿元（+13.03%），占比79.68%，毛利率为14.45%（-0.73pct），其中Q4 销量约为860 万台（+30%以上），均价1658 元（-1%），实现收入143 亿元（+30%），毛利率+3pct 以上。国内市场：龙头优势持续提升，产品结构优化。2024 年公司在国内市场实现销量830 万台（-1.65%），均价2336 元（+14.8%），实现收入194 亿元（+12%），毛利率约20%（+1pct），其中Q4 销量约为320 万台（+20%以上），均价2460元（+21%），实现收入79 亿元（+46%），毛利率+5pct。据公司公告数据，公司在产型号一二级能效占比达90%以上，远超行业平均水平，享受国补政策红利，龙头地位稳固。同时，公司高端化、大屏化优势显著，奥维云网数据显示，2024 年海信系MiniLED 产品零售量与零售额占有率分别达 34.91%（+5.67pct）和 35.85%（+5.72pct），线上、线下高端零售额市占率分别为29.68%（+4.44pct）和40.97%。
海外市场：海外份额持续提升，加速高端化拓展。2024 年公司在海外市场（含OEM）实现销量2097 万台（+15.88%），均价1299 元（-2%），实现收入272 亿元（+13%），毛利率超10%（-2pct），其中Q4 销量高增，价格有所下滑，实现收入64 亿元（+14%），毛利率+1pct，分区域来看，北美和拉美地区收入实现双位数高增，欧洲中个位数增长，日本双位数增长。根据Omdia 数据，2024 年海信系电视全球出货量市占率为13.95%（+0.99pct），连续三年稳居全球第二，主要受益于本土化布局和体育赛事营销，战略市场和高端渠道持续拓展。在全球市场销售规模增长的同时，结构也在不断优化，2024 年北美MiniLED 机型占比达7.5%（+2pct），65 吋及以上产品占比22.1%（+3.1pct）；欧洲MiniLED 机型占比8.2%（+4.3pct），65 吋及以上产品占比18.7%（+4.9pct），平均尺寸突破50.1 吋（+1.3 吋）；日本包揽销量和销额双料冠军，OLED/Mini LED 中高端机型占比+4.7pct，85吋以上超大屏占比+11.2pct；东盟加快新渠道开拓和本土化运营体系搭建，全年新增核心渠道97 家、门店超2000家；中东非自有品牌专卖店规模拓展至152 家，销量与销售额均实现两位数增长；中南美坚持核心渠道突破和电商平台建设，出货量同比实现40%以上增长。
2）新显示新业务：销量52 万台（-30.79%），实现收入67.71 亿元（YOY+3.90%），占比11.57%，毛利率29.98%（-1.27pct）。激光显示：引领全球激光显示，产业持续横向拓展。激光显示产业包括激光电视、智能投影、商用投影、光学引擎四项成熟业务，以及研发中的车载显示业务。激光电视领域，2024 年百吋激光电视销量同比增长27%，海信激光电视全球出货量市占率为65.8%，稳居世界第一（Omdia 数据）；智能投影领域，2024 年推出C2 系列智能投影，公司智能投影销量同比增长165%，成为市场上唯一一个均价与销量占有率均提升的品牌，根据洛图科技数据，2024 年Vidda 在中国线上智能投影市场额占有率达7.5%（+3.9pct），其中4K 分辨率细分市场销售额占有率达21.5%（+5.5pct）；商用投影领域，公司完成了商用工程投影P75 系列产品布局，洛图科技数据显示，公司的商用工程投影在中国商用工程市场排名第4，同比提升2 个名次。此外，公司布局的屏幕膜片产线按期投产，车载显示领域完成车内全场景激光投影显示样机迭代升级，未来有望贡献收入。商用显示：聚焦自主品牌，实现高速增长。2024 年商用显示业务境外收入同比增长63%，覆盖欧洲/美洲/亚太/中东非四大战略区50 余个国家，自主品牌建设及海外发展渐具成效。交互平板领域，行业首发会议智能体接入DeepSeek 的会议平板；LED 显示领域，2024 年海外LED 业务规模同比增长196%；数字标牌领域，2024 年海外标牌销额同比增长49%。云服务：发布JUAI 交互系统，首创组件化星聚桌面。公司依托互联网电视云服务、AI 多场景应用及AIoT 智慧生活解决方案，为全球超1.2 亿家庭提供智能化服务，同时延伸至云服务、数据库领域，加速拓展ToB 客户。XR：底层技术布局，加速ToC 产品开发。公司在基础设施层布局了MicroLED、核心算法、光学设计，在终端设备层发布两代VR 一体机以及AR 眼镜，并推出接入多个大模型的AI 眼镜解决方案，预计在2025 年下半年完成AR/AI 眼镜新品开发上市。芯片：战略控股信芯微、乾照光电，实现高度垂直一体化。2024 年初步完成TCON+SoC+模拟+画质芯片矩阵布局，通过乾照光电延伸MLED 产业链布局至最前端的芯片领域，加大未来在市场、供应链上的优势，夯实在显示行业的引领地位。
3）其他主营业务：实现收入5.15 亿元（-16.41%），占比0.88%，毛利率为28.89%（+5.01pct）。
4）其他业务：实现收入46.10 亿元（-11.78%），占比7.88%，毛利率为5.41%（+0.34pct）。
Ⅱ、分地区：内外销均实现增长，外销毛利率有所下降1）国内市场：实现收入259.68 亿元（+9.83%），占比44.37%，毛利率为22.58%（+0.14pct）。
2）国外市场：实现收入279.52 亿元（+12.95%），占比47.76%，毛利率为10.91%（-1.77pct）。2019-2024 年，公司境外收入年均复合增长率高达14.44%。
Ⅲ、分品牌：自有品牌加速发展，东芝品牌地位稳固1）自有品牌（Hisense+Vidda）：公司自有品牌包括海信、Vidda，海信品牌连续8 年位居BrandZ?中国全球化品牌10 强，根据益普索数据，2019-2024 年海信品牌在18 个重要国家的海外品牌认知度累计提升16pct，海外品牌资产指数从55 稳步提升至105，有望借助欧洲杯、世俱杯等赛事IP 以及《黑神话：悟空》进一步提升全球品牌力。根据奥维云网数据，2024 年Vidda 电视线上零售量超过160 万台，市占率达到10.92%，稳居TOP5；根据公司和洛图科技数据，2024 年智能投影销量同比增长165%，Vidda 成为市场上唯一一个均价与销量占有率均提升的品牌。
2）TVS（Toshiba）：东芝定位全球高端品牌，国内市场方面，根据奥维云网数据，2024 年东芝电视国内线下KA 销量、销额分别同比增长29.29%、50.49%，维持高双位数增长。海外市场方面，2024 年东芝（含Regza）牌电视在日本市场的零售量市占率排名第一，龙头优势持续加大，品牌力持续增强，REGZA 品牌价格指数同比增长6；在东南亚市场的品牌运营和渠道管理进一步改善。
Ⅳ、分渠道：以经销为主，直销快速增长
1）直销：实现收入85.01 亿元（+11.54%），占比14.52%，毛利率为26.35%（+0.50pct）。
2）经销：实现收入454.19 亿元（+11.41%），占比77.60%，毛利率为12.98%（-1.18pct）。
二、盈利分析：Q4 盈利水平整体提升，长期改善趋势仍可期待I、毛利端：成本压力+结构变化，毛利率阶段性下滑受面板价格上涨及主动清理库存导致产品结构调整等因素影响，公司毛利率有所下滑，2024 年毛利率15.66%（-1.28pct）；其中Q4 毛利率16.45%（-0.35pct），下滑幅度缩窄。分产品来看，2024 年智慧显示终端毛利率14.45%（-0.73pct），新显示新业务毛利率29.98%（-1.27pct），其他主营业务毛利率28.89%（+5.01pct），其他业务毛利率5.41%（+0.34pct）；分地区来看，2024 年内销毛利率22.58%（+0.14pct），外销毛利率10.91%（-1.77pct）；分渠道来看，2024 年直销毛利率26.35%（+0.50pct），经销毛利率12.98%（-1.18pct）。
2024 年面板价格维持区间震荡，上半年同比上涨，下半年趋弱，但是全球的消费降级趋势导致成本和终端售价压力有所增加，品牌商的成本传导能力弱化，因此产品结构和盈利水平阶段性下滑。随着国补政策刺激以及海外需求复苏，竞争格局和产品结构明显改善，叠加公司自身的外销结构和渠道优化，新显示新业务的占比提高，毛利率有望进一步提升，预计2025 年毛利率水平保持稳健。
Ⅱ、费用端：持续降本增效，费用率逐年改善
2024Q4 期间费用率同比下降3.10pct，其中Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.30/+0.08/-0.86/-0.03pct，主要系公司持续推动降本增效，期间费用率逐年改善。
2024 年是体育赛事大年，2025 年赛事相对较少，预计费用投放规模及力度有所减小，员工持股计划的费用分摊规模保持稳定，预计期间费用率仍有改善空间。
Ⅲ、净利端：净利率维持稳定，Q4 提升显著
2024 年净利率3.84%（-0.07pct），其中Q4 净利率5.23%（+1.98pct），主要受益于国补政策带来的内销结构优化以及费用端的改善。
综合毛利端和费用端的变化，预计2025 年净利率仍会持续提升。
投资建议：公司作为全球黑电龙头，受益于国补带来的格局优化和结构提升红利，MiniLED 占比提升所带来的利润率增长超预期，预计2025 年利润率改善最明显；与XREAL 建立深度合作关系，将带来新的增长曲线，并提升估值。我们预测2025-2027 年公司实现归母净利润25.94/29.11/32.07 亿元，对应EPS 为1.99/2.23/2.46 元，当前股价对应PE 为11.59/10.33/9.37 倍，维持“买入”评级。
风险分析
1）市场需求下降：全球电视市场进入存量竞争阶段，欧美及日本等发达国家和地区的市场需求透支效应逐渐显现，同时高通胀导致居民实际购买力下降，电视出货需求将持续低迷。根据TrendForce 集邦咨询数据，2024 年全球电视出货量约1.97 亿台（YOY+0.6%），结束连续五年出货下降的局面。展望未来，宏观层面不利因素将持续存在1-2 年，TrendForce 集邦咨询预计将在2.0-2.2 亿台的区间，电视市场环境难以出现根本性变化。
2）面板价格反弹：头部面板厂商库存持续下降，叠加减产幅度扩大，对市场供需形成支撑力。根据AVC Revo数据，各尺寸电视面板价格自2022 年10 月开始止跌，随后经历小幅度涨价，与2022 年10 月上旬相比，75/65/55/50/43/32 吋电视面板均价至2024 年6 月共涨价72/73/52/40/17/10 美元。
3）人民币汇率波动：汇率长期波动会影响外贸企业的经营战略，美元汇率短期波动较大，根据中国外汇交易中心数据，当前美元兑人民币即期汇率为7.1 以上，跟去年同期相比处于较高水平。
