（来源：信达金工与产品研究）
▶宏观维度：近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CME FedWatch Tool统计，预期2025年6月降息概率为86.2%，上周预计6月降息概率为81.6%，美债利率继续下行，但60日均线上穿250日均线，在美债端模型给出看多红利的信号。国内宏观层面，国家统计局于2025年2月14日公布了2025年1月份经济数据，2025年1月国内M2同比为7.0%，前值为7.3%。M1-M2同比剪刀差为-6.6%，前值为-6.1%。国内M2同比自2024年8月开始回升，2025年1月数据相较于上月小幅回落；M1-M2同比剪刀差自2024年9月开始回升，2025年1月数据较上月同样小幅回落。当前M2同比维度与M1-M2同比剪刀差维度皆看多红利超额。
▶估值维度：中证红利近三年的绝对PETTM位于93.72%分位点，一个月前为93.86%分位点，回归模型预计未来一年绝对收益为0.30%。近三年的相对估值位于58.08%分位点，一个月前为68.36%分位点，回归模型预计未来一年超额收益为3.24%。
▶价量维度：价格方面，中证红利成分股合计55.52%的权重位于半年均线以上，一个月前为71.00%，回归模型预计未来一年绝对收益为8.04%。成交量方面，中证红利绝对成交额处于近三年73.03%百分位，一个月前为66.22%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为6.18%。相对成交额近三年位于1.34%百分位，一个月前为3.87%百分位，当前相对成交拥挤度回归历史低位，带入回归方程，回归模型估计未来一月超额收益为0.87%。
▶资金维度：当前偏股型公募基金红利风格暴露在2023年Q2转正，2024Q3暴露度为0.39，最新2024Q4暴露度为0.45，在红利风格上仍然维持正向配置，且红利暴露度创2019年以来新高。国内红利类ETF资金本周净流入-7.65亿元，近一月合计净流入4.97亿元。
▶总结：综合各维度观点，宏观层面，10年期美债利率高位回落，国内2024年1月M2同比与M1-M2剪刀差小幅回落，宏观模型判断红利风格后市相对全A仍有超额收益。展望后市，如果国家较大规模的货币政策与财政政策落地，M2与M1-M2剪刀差数据有望进一步好转。估值维度，绝对PE与相对PE偏高，绝对成交量拥挤度较前期降低，相对成交拥挤度降至历史低位，关注短期超额反弹可能性。资金层面，主动偏股基金2024Q4红利风格暴露度相较于2024Q3有所提升，创2019年以来新高，本周红利ETF资金净流入-7.65亿元。综上我们判断，在前期科技板块涨幅较大开始回调的背景下，叠加后期值得期待的重磅会议，前期略被市场忽视的顺周期红利板块或重拾绝对收益与超额收益层面的配置价值。
▶红利50优选组合：组合近一年绝对收益5.69%，超额收益2.40%。近三月绝对收益-4.20%，超额收益-0.89%。
风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。
01
宏观：
美债利率趋势下行，
M2同比与M1M2同比剪刀差小幅回落
本周市场震荡上行，万得全A涨2.43%，中证红利全收益指数涨0.49%，相对万得全A的超额收益为-1.94%。
在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于， “全球流动性：10 年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2 同比”、“国内经济预期：国内 M1-M2 同比剪刀差” 的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为8.01%，今年超额择时收益为-8.75%。
近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CME FedWatch Tool统计，预期2025年6月降息概率为86.2%，上周预计6月降息概率为81.6%，美债利率继续下行，但60日均线上穿250日均线，在美债端模型给出看多红利的信号。
国内宏观层面，国家统计局于2025年2月14日公布了2025年1月份经济数据，2025年1月国内M2同比为7.0%，前值为7.3%。M1-M2同比剪刀差为-6.6%，前值为-6.1%。国内M2同比自2024年8月开始回升，2025年1月数据相较于上月小幅回落；M1-M2同比剪刀差自2024年9月开始回升，2025年1月数据较上月同样小幅回落。当前M2同比维度与M1-M2同比剪刀差维度皆看多红利超额。
02
估值：
绝对PE近三年93.72%，相对PE近三年58.08%
在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数PETTM估值与股息率进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。
在PETTM绝对估值层面，中证红利近三年PETTM百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-29.42%，回归T统计值为-15.28。根据PETTM与收益散点图，当中证红利PETTM处于历史低位时，收益相对安全，但若PETTM处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。
截至2025年3月7日，中证红利当前绝对PETTM估值为8.76倍，上月绝对PETTM估值为8.72倍；中证红利近三年绝对PETTM位于93.72%百分位，一个月前为93.86%百分位；近五年绝对PETTM为70.06%百分位，一个月前为68.05%百分位，当前绝对PETTM估值位置偏高。将近三年绝对PETTM百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为0.30%。
在相对PETTM层面，以中证红利PETTM估值除以万得全A PETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-30.97%，回归T统计值为-16.17。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对PETTM处于历史低位时，有较为可观的超额收益赔率，但若相对PETTM过高，可以看到超额收益赔率逐渐下降，性价比有所降低。
截至2025年3月7日，中证红利当前相对PETTM估值为0.46倍，上月绝对PETTM估值为0.47倍；中证红利近三年相对PETTM位于58.08%百分位，一个月前为68.36%百分位；近五年相对PETTM位于62.69%百分位，一个月前为70.30%百分位，当前相对PETTM估值位置偏高。历史回溯显示，若相对估值百分位接近90%水平，之后超额收益有一定程度的回撤。将近三年相对估值百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年超额收益为3.24%。
03
价量：
红利绝对成交额有所回升
A股历史上短期反转效应强于动量效应，因此在价的维度，我们通过计算所有位于120日均线之上的中证红利指数成分股的权重合计，统计站在半年均线上的成分股权重合计与中证红利未来一年绝对收益的相关性。2017年至今，两者相关性系数为-43.85%，回归T统计值-20.30。当权重合在30%以下时，可见中证红利未来一年绝对收益为负的概率较小相对安全，当中证红利权重合在80%左右时，需警惕反转风险。
截至2025年3月7日，中证红利成分股合计55.52%权重位于半年均线以上，一个月前为71.00%，带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为8.04%。
在成交拥挤度维度，中证红利未来一年绝对收益与成交额近三年百分位相关性为-39.62%，回归T统计值为-21.42，对未来收益有较好的预测效果。根据成交额与收益散点图，当成交额百分位较低时，胜率较高，未来一年大概率能取得正收益，而成交额百分位较高时，需警惕尾部风险。
截至2025年3月7日，中证红利绝对成交额处于近三年73.03%百分位，一个月前为66.22%百分位，绝对成交拥挤度较前期有所降低，带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为6.18%。
在相对成交拥挤度层面，以中证红利成交额除以万得全A 成交额，计算中证红利的相对成交额，测算与中证红利未来一月相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-13.19%，回归T统计值为-6.91。根据相对成交额与收益散点图，历史上相对成交拥挤度在低位时，短期超额可能反弹，而在高位时，短期超额或有所回撤。
截至2025年3月7日，中证红利相对成交额近三年位于1.34%百分位，一个月前为3.87%百分位，当前相对成交拥挤度回归历史低位，带入回归方程，回归模型估计未来一月超额收益为0.87%。
04
资金：红利ETF资金延续上周趋势，本周净流出7.65亿元
我们标准化每个季报期截面的A股股息率，形成股息率因子，然后合并每个季度偏股型公募基金（Wind二级分类属于普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金）的前十大重仓持股，对2009年Q4以来的基金前十大重仓进行红利风格暴露度计算。
当前偏股型公募基金红利风格暴露在2023年Q2转正，2024Q3暴露度为0.39，最新2024Q4暴露度为0.45，在红利风格上仍然维持正向配置，且红利暴露度创2019年以来新高。
统计市场上所有A股红利类ETF的每日资金净流入情况（筛选规则：基金跟踪指数中包含“红利”或“股息”关键字，剔除未成立、已到期的基金，和投资于港股的基金，以及ETF联接基金）。今年以来，A股投资者持续买入红利类ETF，中证红利走势与ETF资金流入流出情况一定程度呈正相关。
根据红利ETF资金流跟踪可以看到，在2024年12月红利ETF有较大幅度的净流入，2025年1月至今，红利ETF流入幅度有所减缓。本周红利ETF净流入合计-7.65亿元，上周净流入36.86亿元，近一月红利类ETF合计净流入4.97亿元。
05
总结：
红利成交热度回升，
顺周期资产蓄势待发
综合各维度观点，宏观层面，10年期美债利率高位回落，国内2024年1月M2同比与M1-M2剪刀差小幅回落，宏观模型判断红利风格后市相对全A仍有超额收益。展望后市，如果国家较大规模的货币政策与财政政策落地，M2与M1-M2剪刀差数据有望进一步好转。估值维度，绝对PE与相对PE偏高，绝对成交量拥挤度较前期降低，相对成交拥挤度降至历史低位，关注短期超额反弹可能性。资金层面，主动偏股基金2024Q4红利风格暴露度相较于2024Q3有所提升，创2019年以来新高，本周红利ETF资金净流入-7.65亿元。综上我们判断，在前期科技板块涨幅较大开始回调的背景下，叠加后期值得期待的重磅会议，前期略被市场忽视的顺周期红利板块或重拾绝对收益与超额收益层面的配置价值。
在前期报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们构建了红利50优选组合。组合在高股息收益的基础上，叠加线性多因子模型进一步增强组合资本利得收益，并采用Barra风格因子约束组合风格暴露。更进一步参考三维红利超额择时模型的观点，在保证大红利风格不漂移的前提下，细调红利风格暴露度，利用择时进一步增厚收益。
风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。
本文源自报告《红利风格投资价值跟踪（2025W10）：红利成交热度回升，顺周期资产蓄势待发》
报告时间：2025年3月9日
发布报告机构：信达证券研究开发中心
报告作者：于明明 S1500521070001 周金铭 S1500523050003
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