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房地产销售止跌回稳迹象明显，物业股正在迎来积极变化，板块高自由现金流和高股息的特点正在为市场所重新认识。消费回暖有望提振商管和社区增值服务业绩表现，物业股正迎来业绩边际改善的投资机会。
杨现华/文
在发布2024年度业绩公告后，华润万象生活（01209.HK）在港交所的股价涨幅超过了10%，此外，万物云(02602.HK)、中海物业（02669.HK)……在发布年度业绩公告后，股价也纷纷大涨。
受整个房地产行业影响，物业也曾难以独善其身。尤其是地产母公司对物业公司的资金划拨调用的现象不时发生，让投资者担忧物业上市公司经营的独立性。此外，房企销售下行，也让市场对物业股管理面积的增长产生疑虑。
不过，随着房地产出现逐步企稳迹象，加之消费回暖和增值服务的优化，类似“准公用事业股”的物业股已经获得了明显的边际改善。华泰证券就指出，即将到来的业绩期有望进一步验证和强化板块的高自由现金流和高股息属性，消费回暖有望提振商管和社区增值服务业绩。
业绩好转
华润万象生活发布的业绩公告显示，2024年公司实现营收170.43亿元，同比增长15.4%；实现公司股东应占净利润36.29亿元，同比增长了23.9%。这其中，实现公司股东应占核心净利润35.07亿元，同比增长20.1%。
华润万象生活宣布，经公司董事会决议，宣派末期股息每股0.64元，同比增长33.7%，同时宣派特别股息每股0.61元，加之年中分红，华润万象生活全年每股合计股息1.54元/股，对应归母核心净利润的分红率为100%，以业绩公告前一交易日收盘价计算，华润万象生活对应股息率达到5.3%。
至此，华润万象生活已经连续第二年实现核心利润100%的派息率，股东回报行业领先。公司上市以来累计派息91.89亿元，占同期核心净利润82.3%。
在业绩公告发布后，资本市场反应积极。3月26日，二级市场上华润万象生活大涨10.75%，股价收于34.5港元/股，一日之内市值增长了近80亿港元，公司市值直逼800亿港元。
万物云也加大了回报股东的力度。业绩公告显示，上市首年即2022年，公司每股股东应占溢利为1.4元，派息为每股0.24元。2023年，公司股东应占每股溢利1.66元，公司拿出核心净利润的55%进行分红，全年每股分配1.1元。
2024年更进一步。万物云每股股东应占溢利0.98元，公司以核心净利润的100%发放现金红利，每股派发现金红利1.9元。
2024年，万物云收入增长9.2%至362.24亿元。核心净利润略降4.8%至22.27亿元。由于计提减值损失等原因，万物云股东应占净利润减少41.18%至11.5亿元。
无独有偶，3月27日，碧桂园服务发布业绩公告。2024年公司实现营收439.93亿元，同比增长3.2%；实现股东应占利润18.08亿元，同比增长518.7%。业绩公告中，碧桂园服务宣布，每股派发股息0.14元，同时派发特别股息0.16元。
时隔两年，碧桂园服务的净利润重回增长通道。之前的2022年和2023年，碧桂园服务净利润连续下降。尤其是2023年，公司归属股东净利润快速下探至3亿元以下。
发布业绩公告的同时，碧桂园服务发布公告表示，计划在未来一年内，即2025年3月27日后，使用不少于5亿元的现有可用现金储备，在公开市场购回或购买股份。
公开资料显示，2023年碧桂园服务回购金额不足3亿港元。2024年11月，碧桂园服务宣布计划回购不超过3.34亿股股份，但未明确具体回购实施情况及金额。
碧桂园服务敢于大手笔回购的底气源于公司现金大幅增长。2024年，公司银行存款和现金总额达到181.79亿元，同比涨幅达到了40.5%。这一涨幅一举刷新了碧桂园服务在手现金的记录，公司上一次现金高峰时2020年，银行存款和现金总额为153.42亿元。彼时，房地产行业尚处于上升期。
类似地，在发布业绩公告后的第二天，碧桂园服务股价大涨，收盘时公司股价收于7.0港元/股，股价涨幅达到了8.67%。
碧桂园服务的关联方碧桂园（02007.HK）已经出险一年多，2023年，碧桂园服务对贸易及其他应收款项的关联方计提了21.98亿元的减值损失。这是导致公司业绩下滑明显的主要原因。
2024年，碧桂园服务继续对关联方计提了减值损失，但同时减少与关联方的应收款项，并转回部分减值损失。
业绩公告显示，2024年，碧桂园服务来自碧桂园及其附属公司的贸易应收款项约为23.65亿元，同比减少约3.93亿元。由此，公司相应冲回来自碧桂园控股及其附属公司的贸易应收款项已计提的预期信用亏损准备总额约3.11亿元。
在A股市场上，物业股的代表是招商积余（001914.SZ)，在发布2024年报后，公司股价反应更为直接。3月17日，招商积余股价牢牢封于涨停板。其后股价继续上涨，并于3月18日盘中创下自2024年9月底以来的新高。
3月16日晚，公司披露年报显示：2024年公司营收171.72亿元，同比增长9.89%；归属于上市公司股东的净利润8.4亿元，同比增长14.24%，连续五年保持增长。
招商积余给出了每10股派2.4元的现金分红方案，分红比例30.25%，同比提升5.75个百分点，分红率创下2020年以来的新高。
2024年末，招商积余在管项目2296个，覆盖全国162个城市，管理面积达3.65亿平方米，年内实现新签年度合同额40.29亿元。其中，第三方新签年度合同额36.93亿元，非住宅新签年度合同额34.62亿元。
增长动力
2024年，碧桂园服务实现营收439.93亿元，刷新了公司上市以来的新纪录。根据公司介绍，公司主要业务线包括：物业管理服务；社区增值服务；非业主增值服务；“三供一业”业务；城市服务和商业运营服务。
以保安、清洁、绿化、园艺及维修保养服务为核心的物业管理服务是公司最主要的收入。2024年这一业务贡献营收259.1亿元，同比增长了约4.9%，占比接近60%。
物业管理服务与管理面积息息相关。2024年，碧桂园服务除“三供一业”业务外，公司收费管理面积约为10.37亿平方米。2021年，碧桂园收费管理面积为7.66亿平方米。
2024年报中，碧桂园服务没有披露来自关联方碧桂园集团和第三方收入的构成。2023年，碧桂园服务来自由碧桂园集团开发的物业收入为108.81亿元，占比44.1%；由独立第三方物业开发商开发的物业贡献收入为138.18亿元，占比达到55.9%。
而在2021年，碧桂园服务来自关联方和第三方的物业收入分别为76.19亿元和61.75亿元，占比为55.2%和44.8%。
也就是说，碧桂园服务来自关联方和第三方的物业收入占比基本换了个位置，公司对关联方的依赖明显下降。
在业绩说明会上，碧桂园服务业再次强调公司来自关联方的风险已经出清。碧桂园服务管理层表示，此前市场一直担心公司与兄弟公司形成的业务影响。在2024年初，公司已经设置了关联交易上限。
公司对开展关联交易有关的合规程序、支付条件和结算条件进行严格固化。可以说，由关联方、风险客商新增收入带来的未来新增应收账款风险基本出清。
在碧桂园服务看来，无论是业务发展还是公司价值都已在2024年触底，核心管理团队对于2025年和未来3年的发展都“非常有信心”。
碧桂园服务逐步摆脱了关联方的影响，华润万象生活则得益于关联方华润置地的稳步增长。自上市以来，华润万象生活的收入和净利润始终处于增长中。
华润万象生活于2020年12月上市，上市当年，公司营收为67.79亿元，实现公司股东应占净利润8.18亿元。至2024年，华润万象生活的收入较上市首年增长了1.51倍，归属净利润涨幅更是达到了3.44倍，利润涨幅远超收入涨幅。
收入增长同时毛利率提高是华润万象生活盈利提升的重要来源。2024年公司毛利较上市首年的2020年增长超过了两倍，达到2.07倍。2024年华润万象生活的毛利率为32.91%，较上市首年增加了约6个百分点。
华润万象生活的物业收入源于两个渠道，传统的住宅物业服务和商业服务，商业服务主要是指购物中心和写字楼管理。
2024年详细年报尚未公布，根据2023年报，华润万象生活住宅物业管理服务的毛利率为17.5%，高于2020年的15.9%。涨幅更为明显的是商业服务，2020年毛利率为41.8%，2023年显著增长至58.4%。这也是华润万象生活毛利率能够领先诸多同行的主要原因。
2024年，华润万象生活来自购物中心的商业运营管理收入为42.09亿元。同比增长30%。公司共运营118个购物中心，2020年这一数字只有57个，运营面积从610万平方米增长至1270万平方米。
当然，作为收入的基本盘，华润万象生活传统的住宅管理也取得了持续增长。2020年公司在管住宅及其他非商业物业面积1.07亿平方米，2024年增长1.53倍至2.71亿平方米。
商业服务是华润万象生活的特色和高毛利率项目。除了基础业务外，万科A（000002.SZ)控股的万物云发展的增长曲线是商企和城市空间服务。上市的2022年，公司来自商企和城市空间综合服务的收入为111.44亿元，2024年增长至122.96亿元，占比达到33.9%。
不仅如此，万物云也在大力拓展第三方客户，减少与关联方万科A的交易。实际上，万物云与关联方的交易已经降至个位数。
公司发布的业绩公告显示，万物云持续关联交易比例从2021年的19.2%下降至2024年的9.5%。
万物云通过结构性调整与科技创新实现逆势突围。多元客户战略筑牢风险屏障，更驱动外部营收跃升14.2%。
被忽视的高息股
物业股天然具有业绩和现金流稳定的属性，具备高股息的特征。物业股集中上市主要是在2020年尤其是2020年下半年。彼时的背景是监管部门提出了房地产监管的“三道红线”，房企分拆物业上市，成为一种去杠杆的办法。
刚上市时，物业股受到市场追捧。到了2021年下半年，房地产销售开始出现调整，部分房企开始出现现金流风险，此时房地产板块在资本市场遇冷，物企上市进程开始放缓，物业股也受到冷遇。
尤其是个别房企挪用物业企业资金后，物业企业独立性和对母公司的关联交易进一步引发市场担忧，市场担心物管公司经营独立性、是否会成为关联房企的“提款机”。二级市场物业股纷纷走低。
经过长时间的筑底后，市场开始发生变化。首先，房企销售企稳迹象明显。统计局数据显示，2025年1-2月，新建商品房销售面积1.07亿平方米，同比下降5.1%，降幅比上年收窄7.8个百分点；其中住宅销售面积下降3.4%，降幅收窄10.7个百分点。
新建商品房销售额10259亿元，下降2.6%，降幅收窄14.5个百分点；其中住宅销售额下降0.4%，降幅收窄17.2个百分点。
房地产止跌企稳已经显示了积极信号。其次，具体公司而言，如前所述，物管企业都弱化了与关联方的关系，更加注重第三方和非住宅项目市拓。华泰证券指出，关联房企经营稳健的物管公司，2023年来自关联房企应收账款的同比增速收窄至3%，而2021年曾达到41%。
关联房企面临流动性压力的物管公司，也均在2023-2024年开始控制关联交易和关联房企应收账款的规模，并通过积极催收、计提减值拨备和实物资产抵债等方式消化存量风险。部分物管公司如碧桂园服务已在逐步摆脱关联方房企流动性问题带来的影响。
在业绩公告密集披露前，华泰证券指出，物管板块相对滞涨的股价表现已充分计入了市场对于市拓竞争、回款压力、物业费调价、商誉减值等基本面因素的担忧。但尚未反映房地产市场变化、消费潜在回暖带来的积极影响，也并未凸显板块高自由现金流和高股息的成色。
华泰证券认为，房地产对物管行业的“拖累”可能在减弱，消费回暖有望提振商管和社区增值服务业绩表现，而即将到来的业绩期有望进一步验证和强化板块的高自由现金流和高股息属性。
物管“现金牛”的商业模式与高股息匹配度较高，华泰证券跟踪的物管公司平均派息率已从2020-2022年的40%左右，上升至2023年的52%。
事实基本如此。在华润万象生活、碧桂园服务和招商积余等龙头物管企业纷纷给出高分红方案后，股价都走出明显的上升行情。2024年部分龙头物管企业的分红超出市场预期。
本文刊于04月05日出版的《证券市场周刊》
