报告标题：《临床前收入快速恢复，整体项目数稳步提升——药明生物（2269.HK）2024年年报点评》报告发布日期：2025年3月26日分析师：王明瑞（执业证书编号：S0930520080004）分析师：叶思奥（执业证书编号：S0930523050003）

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要点

事件：

公司发布2024年业绩公告，实现收入186.75亿元（YOY+9.6%）；实现归母净利润33.56亿元（YOY-1.3%）；实现经调整纯利54.0亿元（YOY+9.0%）；其中非新冠业务收入同比增长13.1%至约186.8亿元；业绩略低于我们此前预期。

点评：临床前业务恢复强劲，整体项目数持续增加。24年公司实现临床前服务收入70.62亿元（YOY+30.7%），远高于公司整体收入增速，凸显了公司前端技术平台的强大竞争力。公司新增项目数151个，其中临床III期/商业化项目分别增加10/3个，整体项目数达到817个，2023年为698个。公司整体项目数持续稳步增加，且持续从外部赢取后端项目，表明公司从研发到商业化生产的全链条转化能力不断增强。

在手订单保持稳定，海外产能持续扩张。截至2024年，公司未完成订单总额达185亿美元（包含潜在里程碑付款80亿美元）；剔除与默沙东资产交易影响的30亿美元订单后，相比上一年度增加约9亿美元。公司进一步提升海外产能以支撑全球产品供应，24年3个生物药原液厂获得了爱尔兰健康产品监督管理局GMP认证，且多个1.6万升PPQ生产完成。截至24年底，公司整体规划产能为美国4.2万升，爱尔兰5.4万升，德国2.4万升，新加坡12万升，中国25.1万升，合计49.1万升。

研发技术能力强，对外授权增厚利润。公司多个技术平台赋能客户多样化需求，目前管线内有313个first-in-class项目，151个双抗/多抗项目以及194个ADC项目。公司TCE平台开发能力已得到多方认可，基于该平台开发的产品被授权给默沙东/GSK等海外公司，且Medigene AG也和公司达成战略研究服务合作，开发TCR-TCE疗法。公司技术平台已赋能50+具里程碑付款及销售分成潜力的项目，R技术平台有权获得总额约为1.4亿美元的近期付款，潜在总交易金额超过23亿美元，将增厚公司未来利润。

盈利预测、估值与评级：考虑到全球大分子CDMO竞争加剧，以及地缘政治影响，下调25-26年归母净利润预测为42.8/49.3亿元（前值为47.4/53.9亿元，分别下调9.7%/8.5%），新增27年归母净利润预测为57.5亿元，对应PE为23/20/17倍。公司是我国大分子CDMO龙头，且技术授权有望带来潜在额外利润，维持“买入”评级。

风险提示：公司产能扩张计划或不及预期；生物药CDMO市场的竞争程度加剧；地缘政治风险或影响海外收入。

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