穷则变，变则通

夫妻有七年之痒，企业有累卵之患。

从最新的财报来看，白云山既有七年之痒，也有“累卵之患”。

白云山，净利润7年新低

3月13日，广州白云山医药集团股份有限公司（以下简称：白云山）发布了2024年财报。

根据白云山2024年年度财务报告数据，公司在2024年，实现营业总收入749.93亿元，同比增长-0.69%；归母净利润28.35亿元，同比增长-30.09%

图片来源：白云山年报

这份财报，堪称白云山2018年重组后净利润表现最一般的一份年报。

更值得警惕的是，第四季度单季净利润首次录得亏损3.23亿元，扣非后亏损扩大至4.99亿元，降幅达到354%，为2014年以来首次单季亏损。

原因在哪？

财报显示，白云山的资产减值损失从2024年前三季度约478.9万元扩大至2024年年末约4.07亿元。也就是说，公司第四季度利润极大程度上被资产减值损失所蚕食。

据股哥了解，这笔股权投资源于2017年白云山参与的一笔增发募资，公司斥资8亿元入股一心堂。

从一心堂自身情况来看，自白云山入股后，公司营收增速整体呈下滑趋势，在2023年交出营收、净利双双下滑的成绩后，2024年前三季度归属净利润更是惨遭“腰斩”。

同时，一心堂股价较白云山入股时跌超20%，故而白云山判断对一心堂的长期股权投资存在减值迹象。

另一方面，有分析认为，之所以选择这个时间点减值，不排除白云山在为“新掌门”提前排雷，以及做低业绩给2025年的增长创造条件。

不过，这也只算个短期包袱。

季孙之忧，不在颛臾，而在萧墙之内。

白云山内部的经营问题，才是真的值得管理层和投资者需要重点关注的。

三线作战，都面临问题

目前，白云山旗下经营包括大南药、大健康、大商业、大医疗等多个业务板块，范围庞杂。

但是从营收上来看，是由大商业、大健康和大南药等三大业务挑大梁，营收合计占比为98.7%。

股哥称之为三线作战，但是从24年的年报来看，这三条战线，全部都面临巨大的问题。

逐一分析：

一、大商业：

实现营业收入545.5亿元（营收占比72.74%），同比微增3.39%。

大商业板块主要为医药流通业务，包括医药产品、医疗器械、保健品等的批发、零售与进出口业务，是公司营收最高、也是三大板块中唯一增长的板块。

该板块虽然创造近73%的营收，但是毛利率一直不高，2024年同比减少0.56个百分点至6.43%，回落到2020年水平。

简单来说，这个最大业务板块，就是赚个辛苦钱。

这个板块的业务不断扩大，对于白云山的整体业绩来说，实在难言利好，甚至可以认为是有不如无。

白云山真正意义上的“现金奶牛”实为大南药、大健康两大业务板块，合计营收虽不到3成，但超40%的毛利率，为公司贡献了绝大部分利润。

二、大南药：

实现营业收入97.56亿元（营收占比13.01%），同比下降10.40%，为近五年最低。

同时，受集采影响毛利率也下降了1.89个百分点至46.85%。

大南药具体可以细分为中成药、化学药两大类。

先看中成药：实现营业收入60.66亿元（营收占公司总营收的比8.09%），同比下降3.26%，毛利率则减少了2.56个百分点至41.17%。

白云山拥有中一药业、陈李济药厂、奇星药业、敬修堂药业、潘高寿药业等12家中华老字号药企，其中10家为百年企业，是国内中药行业品种最全、中华老字号品牌最多的药企。

但就是拥有如得天独厚的条件，中药营收却只占公司总营收的8%，而且还出现了略微下滑，还只推出舒筋健腰丸这一个销售额刚刚过10亿的大单品。

对比下云南白药、片仔癀这些同行，确实没有值得一说的战绩。

再说化学药：实现营业收入36.9亿元（营收占公司总营收的比4.92%），同比下降20.1%，不过毛利率微增了0.64个百分点至56.19%。

降幅如此之大的原因，主要是号称中国伟哥的枸橼酸西地那非片（即“金戈”）营收罕见下滑近20%。

据股哥了解，金戈是中国首个面向抗ED（勃起功能障碍）的国产仿制品，其高达90%的毛利率水平，在白云山主要产品中赚钱能力排名第一。

但金戈目前的生存环境却愈发不容乐观。

以2024年数据来看，金戈营收同比减少19.81%至10.34亿元，2024年金戈销售量达8785.19万片，而2023年的销量为1.01亿片。同时，金戈库存同比增长49.78%至2420.11万片。

这背后的核心原因是，竞争对手纷纷入局，市场被快速瓜分。据统计，目前中国已有20余家药企获得西地那非仿制药批文，包括齐鲁制药、常山药业、仁和药业等龙头企业。对手越多，价格越低。

尤其是齐鲁制药的入场，2020年国家第三批药品集采，齐鲁制药中标枸橼酸西地那非片中标价格计24.98元。中标价格相比于以前，直降90%。

三、大健康：

实现营业收入97.05亿元（营收占比12.94%），同比下降12.7%。

该板块营收主要来自王老吉凉茶，也是三大板块降幅最大的。

与加多宝缠斗十多年，王老吉稳坐凉茶老大，但也似乎丧失了元气。更重要的是，整个凉茶市场压力空前。

数据显示，凉茶在软饮市场的份额从2018年的7.2%降至2024年的4.1%，再加上消费降级，非必选的凉茶越来越不好卖了。

2024年王老吉大健康公司营收87.64亿，同比减少12.47%；净利润11.04亿，同比减少24.35%，严重拖累公司业绩。

王老吉已连续五年增长停滞，尽管推出无糖凉茶、气泡茶等新品，但市场反响平平。

最大的业务板块不赚钱，最赚钱的产品盈利下滑，最知名的产品遭遇时代的挫折，白云山的业绩下滑，也在情理之中。

白云山，正在求变

2025年，随着最大业务增收不增利、主力“金戈”群敌在侧、凉茶市场进一步萎缩，白云山若不能打破现状，或将从“七年之痒”滑向更漫长的低潮。

不过，白云山并没有无动于衷。

白云山做的最重要的一件事，就是更换“核心”。

2024年下半年，白云山反腐风波持续，多位高管先后辞职并陷入负面争议，引发市场对白云山高层稳定性与业务发展的担忧。

2024年11月，“新掌门”李小军履新广药集团党委书记兼董事长的职务，2025年1月末，白云山发布李小军任职董事长的公告。

李小军堪称“救火队长”。

在接手广药集团之前前，2022年李小军曾“救火”因原董事长陈万雄“落马”的广州公交集团。2023年2月，担任副董事长的李小军被提拔为广州公交集团董事长。

2023年3月，广州公交获评全国一线城市地面公交综合服务评价第一名。李小军出任董事长一年后，广州公交步入广州国资百亿营收集团行列。

至于这位新掌门能否再次将处于低谷的广药集团和白云山重新带回顶峰，则需要我们拭目以待。

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