2024年第四季度中国宏观金融分析报告

（专题部分）

中国社会科学院金融研究所宏观金融分析团队

特朗普“改革开放”政策对中国经济的影响

内容摘要

特朗普重返白宫后，以快节奏和强手段开启了新一轮“改革开放”进程。改革方面，主要依赖于改革政府、弱化行政权威和放松监管等举措，以期重塑美国政府的行政架构与经济治理模式；开放方面，则采取“以退为进”策略，通过高关税、收紧移民政策以及扩张性孤立主义等手段，持续施加美国在关键领域的影响力。特朗普2.0的一系列政策措施会负向影响中国经济增长，减少资本流入，并给人民币汇率带来短期贬值压力。为应对特朗普2.0的冲击，中国应力争在全球改革竞争中赢得先机、实施更加积极有为的财政货币政策、深化人民币汇率形成机制改革以及大力拓展对外贸易多元化发展战略。

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特朗普2.0的“改革开放”政策

特朗普重返白宫后推行了一系列大刀阔斧的变革，涉及到方方面面。借用我们最常用的“改革开放”这个术语来概括，也颇为贴切。

改革方面，特朗普2.0主要涵盖政府结构改造、放松监管与改革社会文化等多个方面，旨在重塑美国政府的行政架构与经济治理模式。具体而言：一是政府结构改造与行政预算弱化。一方面，特朗普政府致力于对政府结构进行深度改造，核心在于精简机构、削减冗余开支以提升行政效率。为此，特别成立了政府效率部（Department of Government Efficiency），并邀请知名企业家马斯克执掌该部门，试图将硅谷式商业创新范式引入公共治理领域，以消除官僚体系中的低效环节，重构联邦政府的运行效能评估体系，从而实现政府治理能力的现代化转型。另一方面，特朗普的改革理念强调行政权力的高度集中化，试图通过削弱公务员体系来提升政策执行力。二是放松监管。在传统产业方面，特朗普政府的放松监管政策主要契合美国再工业化的战略需求。通过减少对能源、石化等传统产业的监管束缚，旨在激发传统产业的活力，推动制造业的回归与发展，进而重振美国实体经济；对于高科技产业，放松监管的目的是让美国在科技领域持续保持领先全球的地位，鼓励科技创新与突破，减少因监管带来的创新阻碍。三是改革社会文化。特朗普2.0致力于构建一个“不分肤色、以才干为基础”的社会。特朗普认为，多元化、公平与包容（DEI）等项目以及类似的平权措施可能导致政府机构、教育体系和企业出现效率降低和资源浪费。因此，特朗普上任首日便废除了种族公平计划、DEI联邦雇员计划以及LGBTQ+保护措施等，并对在联邦政府和军队中推行此类做法的官员和将军展开清理行动。此外，特朗普还对联邦政府中那些非政治任命且不支持甚至反对他的官员进行了清洗，以巩固其政策导向。这些政策调整引发了众多群体的不满与抗议，加剧了美国社会的文化与政治分歧。

开放方面，特朗普2.0本质上是对外关系上的一种“以退为进”战略，通过关税政策、移民政策和扩张性孤立主义等多种手段，重塑美国在全球经济与政治格局中的地位。具体而言：一是高关税与再工业化。截至目前，特朗普已陆续对加拿大、墨西哥、中国等国家加征关税，且计划对贸易伙伴实施“对等关税”以及对汽车、药品和半导体芯片行业征收25%左右的关税等。特朗普2.0的高关税政策具有多重目的，一方面是为了改善美国长期存在的贸易逆差状况，通过提高进口关税来减少进口规模，进而平衡国际贸易收支；另一方面，旨在促使产业回流美国本土，达成美国的再工业化目标。促使产业回流也契合“让美国再次伟大（MAGA）”运动在经济层面的核心诉求，且有利于缓解因产业外流、企业迁移至国外而致使蓝领工人失业的难题。值得注意的是，在推动产业回流、实现再工业化的进程中，特朗普将关税视为最得力的“制裁工具”。二是收紧移民政策。特朗普2.0的移民政策的核心理念可概括为“优先吸纳优质移民，严厉打击非法移民”。该政策的主要目标是保护美国本土居民的就业机会，并优化社会治安环境。一方面，特朗普政府采取了一系列强硬措施以打击非法移民。另一方面，特朗普政府也表达了对优质合法移民的支持。三是对外关系上的扩张性孤立主义。一方面，美国秉持较为强烈的孤立主义理念，在诸多领域频繁“退群”，大肆撕毁各类国际协议，试图从广泛的国际多边合作机制中抽离，展现出收缩态势。例如，特朗普上台后宣布再次退出《巴黎气候协定》和世界卫生组织。另一方面，尽管美国在整体上奉行这种看似与外界隔绝的孤立主义路径，但对于全球范围内具有关键战略意义的资源及相关重要事务，其却呈现出相反的操作态势，即进一步加强对这些关键要素的把控力度。例如，特朗普曾提出以经济和军事手段夺回格陵兰岛与巴拿马运河，还打算将墨西哥湾改名为美国湾；在其执政之后，对于像智利、刚果（金）这类拥有关键矿产资源的国家，美国持续加大在市场领域的影响力干预[1]。这表明美国虽在国际事务参与形式上表现为“退群”的孤立主义，但在关乎核心利益的关键领域，依旧执着于持续施加美国的影响力，其实质是一种“以退为进”的策略。

[1] 刚果（金）是钴的主要产地，占全球产量的60%左右。主要应用于电子通信、汽车、航空和国防领域的铍，美国则垄断了全球70%以上的生产。

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特朗普2.0对中国经济的冲击

特朗普2.0施政节奏之快、手段之强硬远超第一任期。特朗普政府在短时间内颁布了大量行政令，试图重塑美国经济格局。特朗普2.0的政策主张不仅引发了美国经济、社会与文化秩序的重大变革，还对中国的出口、资本流入、汇率和经济增长等方面造成负面影响。

（一）负向冲击中国出口和经济增长

特朗普政策2.0可能进一步加剧全球经济贸易的不确定性，其保护主义倾向和关税政策可能导致全球贸易格局发生变化，影响各国之间的贸易关系和全球价值链的稳定。截至目前，美国已陆续对加拿大、墨西哥、中国等国家加征关税。随着特朗普高关税政策的蔓延和发酵，全球贸易环境的恶化，全球经济增长将难以摆脱当前面临的“长期性停滞”格局，将拖累全球主要国家经济增长。鉴于中国作为全球第二大经济体，在世界经济体系中占据着举足轻重的地位，全球经济增长所面临的压力，不可避免地会对中国经济发展产生一定的反向制约作用，使中国经济也承受着相应的压力。

值得注意的是，随着美国针对中国的高关税政策逐步落地实施，将会负面冲击出口和经济增长。一方面，美国已对中国加征10%的关税，并存在逐步提升关税至60%以及取消中国的最惠国待遇的可能性。特朗普2.0推行的一系列关税增加政策，不仅会直接对中国的出口造成冲击，还会凭借美国针对其他国家实施的关税政策，致使中国整体出口增速出现下滑。另一方面，特朗普上台后宣布“国家能源紧急状态”，并撤销拜登政府的“绿色新政”，终止对清洁能源的补贴并停止对新能源车型销售的刺激。受此影响，中国新能源产业的外需产生更大的抑制作用。此外，鉴于中国现阶段的经济表现为“内冷外热”，即内需不足、外需为主要支撑，在此情况下外需和出口链的韧性是关乎经济增长的关键。

（二）减少资本流入

2024年以来，在美元强势升值与国内经济复苏动力不足的背景下，中国资产价格相对美国市场呈现弱势，致使资本账户下直接投资、证券投资与其他投资均持续净流出。在资本流动方面，2024年有四个现象需要高度关注。一是2024年的非储备性质金融账户逆差加上误差与遗漏项净流出为4842亿美元，规模接近2023年（2478亿美元）两倍。同时，2024年第四季度非储备性质金融账户逆差达到2111亿美元，环比增长20.6%，逼近2015年三季度创下的历史极值（2273亿美元）。二是2024年直接投资项净流出规模创下历史新高，达到1684亿美元。三是从2022年第三季度至2024年第四季度，直接投资项在历史上首次出现连续十个季度的净流出，季均净流出高达380亿美元，并在2024年第二季度达到858亿美元的历史峰值。四是2024年前三季度，证券投资项和其他投资项均呈现净流出状态。然而，2024年前三季度，证券投资项净流出大幅收窄至396亿美元，同比下降了59.6%（见图1）。

特朗普2.0可能对中国资本流动产生负向影响。一是在长期投资方面，其贸易保护主义政策可能引发全球供应链重组，影响外资对中国的投资意愿。特朗普逐渐采取更多措施促使美国企业将生产和制造环节迁回美国或迁往其他国家，限制美国公司在中国投资，这在一定程度上削弱了中国在全球供应链中的地位。此外，国家外汇管理局数据显示，2024年中国企业对外投资明显增加，未来这一趋势可能延续。这是因为特朗普2.0对外资企业在美设厂的鼓励，叠加中国企业规模贸易壁垒的动机，可能促使中国企业增加在美国或东南亚、墨西哥等地的直接投资，从而降低成本和规避贸易风险。二是在短期投资方面，中国证券资本流入减少。美国长期利率与美元指数仍将处于较强区间，叠加特朗普2.0给全球带来的高度不确定性，可能导致资本流向更加集中于避险资产，从而对中国短期资本流入造成负面冲击。

（三）人民币汇率短期承压

美国财政部长贝森特明确表示，在特朗普总统的领导下，美国将继续实施“强势美元”政策，这可能导致美元持续走强，并给中国等新兴经济体带来本币贬值、资本外流、偿债负担加重等多重挑战。

美元指数由弱变强的“V型”走势主导了全球外汇市场的变化。2024年1月2日至2025年2月12日，美元指数从102.25上涨至108.01，升值幅度为5.6%（见图2）。从全球主要货币变化率来看，除港币、泰铢对美元呈现小幅升值外，全球主要国家货币对美元汇率呈现贬值行情，且新兴市场货币成为特朗普贸易政策的“重灾区”。其中，人民币、墨西哥比索、土耳其里拉、阿根廷比索对美元分别贬值2.5%、30.3%、22.2%、20.3%（见图3）。

2024年初至今，受中美货币政策分化、地缘政治冲突加剧等因素的影响，人民币汇率持续走贬。2024年1月2日至2025年2月12日，人民币对美元汇率总体维持在7.0至7.35区间内波动，同期，人民币兑美元中间价总体在7.0-7.2的区间内波动。但人民币对一篮子货币的汇率表现较为强劲且相对稳定。2024年CFETS人民币汇率指数呈震荡上行态势，年末收于101.47点，全年升值4.2%。（见图4）。具体而言：首先，2024上半年，受美联储持续加息的影响，导致全球资本流向美元资产，对人民币形成贬值压力。其次，2024年下半年，随着国内降息等稳增长政策持续发力，叠加美联储降息预期强化及美元指数回调，人民币汇率于8月显著反弹并收复年内跌幅，9月境内外即期汇率与中间价实现“三价合一”，创出年度高点。而10月以来，受特朗普交易预期、美联储降息速度放缓等影响，美元指数快速反弹，非美货币普遍承压，人民币汇率再度被动走贬至7.30下方，且人民币兑美元汇率波动率明显放大。值得注意的是，在特朗普发布对华关税政策后，中国市场并无明显异动，表明市场对特朗普2.0关税政策早有预期，并且过去十多年，中国经济对美国等国的依存度逐渐下降，这在一定程度上缓解了中国外需压力。

预计2025年人民币汇率7.0至7.5区间内双向波动下面临贬值压力。在短期内，特朗普政策2.0，包括驱逐非法移民、加征关税、给美国企业减税、支持数字货币及美联储缓慢降息，均有可能在一定幅度上对强美元格局产生支撑作用，进而给人民币汇率带来贬值压力。从长期来看，人民币汇率的波动主要受制于中美经济基本面的对比，大概率不会遭遇持续性的大幅贬值压力。具体而言：一方面，驱逐非法移民、给美国企业减税等政策会推高美国通胀预期，同时加征关税也可能推高美国进口商品价格，增加再通胀压力，导致美联储降息空间受限，将对人民币构成一定程度的贬值压力。另一方面，中国有望施行更为宽松的宏观经济政策，以助力经济平稳复苏进程。随着经济增速预期加速向潜在增长水平靠近，人民币汇率并不存在长期贬值的根基。此外，中国人民银行拥有丰富政策工具，致力于维护人民币汇率稳定，通过宏观调控和市场机制有效应对汇率外部冲击。综上，人民币汇率有坚实基本面支撑，虽面临贬值压力，但将在合理均衡水平上保持稳定，跌破7.5概率低。

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政策建议

当前，中美博弈已进入结构性竞争和战略相持阶段。鉴于特朗普2.0对中国经济产生的一系列影响，中国可以从以下几个方面实施应对之策：

第一，在全球改革竞争中赢得先机。在国际环境更趋复杂严峻的背景下，国际竞争格局正经历深刻变革，改革已成为各国提升竞争力、适应全球经济动态的关键战略选择。在此背景下，美国等主要经济体正在推行全面而深入的改革举措，力图在科技、产业、贸易等关键领域巩固和强化其领先地位。尤其是特朗普重新上台后，其“美国优先”的政策取向进一步强化，预计将在贸易保护、产业回流等方面采取更为激进的措施，这无疑将对全球贸易格局和国际经济秩序产生重大影响。中国作为世界第二大经济体，正处于经济社会发展的关键转型期，应深刻洞察这一趋势，在全球改革竞争中赢得先机，将改革作为推动经济高质量发展的根本动力。

第二，实施更加积极有为的财政货币政策。一是实施更具扩张性的财政政策。建议中央政府增发特别国债，以保持足够的财政支出强度，加大对重点行业（如中小企业）和重点群体（如中低收入家庭）的财政支持力度，稳定居民收入预期，恢复市场信心。二是货币政策锚定通胀目标继续加力。鉴于存款准备金率与政策利率仍存在充足的调整空间，建议货币政策锚定2%的通货膨胀率，并同步建立政策承诺机制，即在未达目标前，逐步增强宽松力度。这将显著改善市场预期，为经济复苏进程注入确定性。

第三，增强人民币汇率弹性机制，构建汇率宽幅目标区制度。特朗普2.0强调“美国优先”政策，通过加征关税等手段，对中美贸易关系产生了显著影响，进而引发了人民币贬值压力。为了防止在本币贬值、国内资产价格下跌与短期资本外流之间形成负反馈循环，中国央行应避免形成持续的贬值预期，并防止汇率超调的发生。为此，建议以人民币兑CFETS货币篮指数为基准，年初设定100的基准值并确立±10%的波动区间，在该阈值范围内保持政策中性，以有效兼顾市场调节功能与风险防控需求。汇率宽幅目标区制度的构建，不仅能够增强人民币汇率的弹性，还能在人民币汇率形成更具深度和广度的双向波动特征时，为国内货币政策提供更多调整空间，便于货币政策的灵活实施。因此，进一步健全人民币汇率弹性机制，有助于在增强人民币汇率弹性的同时，保持汇率的相对稳定，从而更好地应对国际经济环境的变化。

第四，大力拓展对外贸易多元化，拓宽国际合作空间。一是坚决抵制各类单边主义行径以及贸易保护主义行为。充分利用世界贸易组织（WTO）争端解决机制，妥善化解中美贸易争端，积极维护我国的合法权益。同时，我国应积极参与联合国、二十国集团（G20）、世界贸易组织等国际组织和多边合作框架，携手各方共同应对特朗普2.0扩张性孤立主义所带来的压力。二是通过与东盟、欧盟等经济体签订高质量的贸易协定，为双方在贸易往来中创造更加公平、公正、透明的贸易环境，从而增强区域经济合作的广度和深度。这不仅有助于促进商品与要素的自由流动，还能进一步增强区域经济合作的广度与深度，推动区域经济一体化进程，提升中国在全球贸易格局中的地位与影响力，实现互利共赢的经贸合作新局面。三是致力于构建全球供应链合作伙伴关系。中国出口企业与国外优质供应商建立长期稳定的合作关系，不仅能够带动当地的就业和经济发展，还能通过全球供应链的协同管理，实现资源的优化配置，有利于提高企业的竞争力，增强供应链的稳定性和韧性，最终达成各方共赢发展的良好局面，推动全球经济的协同发展与共同繁荣。

（转自：中国社会科学院金融研究所）