一、新择时框架：融合资金流、筹码和技术指标

在之前《融合资金流、筹码与技术指标的资产择时模型》的报告中，我们结合量价节奏和估值情绪，建立了新的择时框架，可以较好的捕捉A股的拐点节奏。其经济学的内涵主要包括：

量价得分（交易节奏）：通过筹码结构（体现关键价格位置）、资金流强度和技术指标（反映价格趋势）三个维度，综合刻画指数的交易节奏。

估值测度（价格空间）：综合远期估值水平与市场盈利预测实时变化，评估指数的估值空间与市场情绪状态，得分越高代表市场估值越高、情绪越乐观。

我们使用相关视角，对当前的AH股的位置判断，给出一些参考：

二、A股：估值测度进入高位区间，短期依赖资金流助推，结构上大盘占优

中证全指年初至今经历了起点确认——量价修复——估值测度快速提升——估值测度高位震荡四个阶段的演进，去年9月、2022年4月，也呈现了类似特征。

在当前估值测度的高位阶段，交易节奏更应关注资金流等量价指标的短期趋势。目前市场状态，类似于2024年10月28日和2020年2月，估值测度高位企稳，盈利预测上调幅度尚未滑落，情绪尚未消散。另外截至3月13日，资金流得分已回落至-0.5 sigma左右，处于相对较低的位置，短期内可能存在资金流动性回补的机会，建议关注资金回流带来的阶段性反弹行情，后续震荡上行的概率较大。

风格上，大盘>小盘。当前大小盘估值测度差已接近2sigma临界点，提示大盘相对小盘的优势可能即将显现。

行业上，宜采用“攻守兼备”配置思路，规避估值测度或量价高位回落的赛道，同时沿两条主线布局：

（1）估值测度低+资金流强度回补赛道，如地产、银行、非银、石油石化；

（2）估值测度和量价仍在提升区间的军工、通信。

三、恒科：盈利和筹码指标显示，仍有上行空间

恒生科技指数筹码趋势向上，且仍有上行空间，节奏上可以择机进行配置。借鉴择时模型中筹码得分的构建方式，我们采用expanding窗口计算了港股盈利占比与筹码乖离率的长期标准化得分。截至3月12日，这两个指标的最新得分分别为1.67 sigma和1.53 sigma，均低于2024年10月7日时的1.95 sigma和1.83 sigma，且近期均呈现出温和上升趋势。

一、A股目前位置判断

（一）进入估值测度的高位震荡期

我们于2月18日发布了深度报告《融合资金流、筹码与技术指标的资产择时模型——以A股宽基指数为例》，提出了一种兼顾量价节奏与估值空间的资产择时方法。

在量价节奏方面，我们通过筹码分布（主要反映关键价格点位）、成分股资金流强度和技术指标（主要体现价格趋势），按照3:2:1的权重加权融合，构建出综合量价得分。

在估值测度方面，我们则从远期估值水平及盈利预测上调幅度两个维度进行评估，得分越高意味着当前估值越高、市场情绪越乐观。

如图1所示，年初以来，A股市场经历了起点确认——量价修复——快速提升——高位震荡四个阶段的演进，2024年“924”行情、2022年4月也呈现了类似特征（参考图2和图3）：

起点确认：年初前三个交易日，全A指数连续下跌，市场迅速回落至1月8日前后的本轮周期起点，形成估值测度与量价的“双底”格局。其中，量价得分回落至1.5 sigma左右，估值测度下探至-1.2 sigma附近。

量价修复：1月10日至1月20日，市场进入以量价节奏修复为主导的反弹期，量价得分迅速攀升，并于1月20日达到约2.0 sigma的高位；但此阶段估值测度和盈利预测未出现大幅上调。

估值测度迅速提升：1月20日至2月25日，A股市场步入估值测度快速提升阶段，Deepseek-R1的发布显著提振投资者信心，推动估值测度快速上升约2倍sigma，而同期量价得分并未显著回落。

估值测度的高位震荡阶段，交易节奏上关注资金流的脉冲：2月26日以来，市场估值测度持续处于高位震荡状态，盈利预测上调幅度基本见顶，整体市场逐步进入震荡格局，上升势头明显放缓。在估值测度高位震荡的阶段，应重点关注资金流的阶段性脉冲，把握短期节奏，3月1日至3月7日期间资金流出现了短暂的脉冲式反弹（图4），有效推动A股在经历了2月28日的短期调整后再次向上突破。

以史为鉴，我们基于资金流、筹码、技术指标和估值测度四个维度的指标得分，计算历史行情与3月12日的欧式距离，以寻找与当前市场环境最相似的阶段，用于未来趋势的判断。经测算，2024年10月18日、2020年2月11日、2023年7月5日以及2017年11月9日这四个历史时点，与当前市场状态的相似度最高，可为当前行情的分析提供参考依据。

参考历史上四个量价与估值测度位置相似的阶段，从节奏来看，后续全A指数延续一个月前单边上涨趋势的概率较低，更可能维持震荡走势。极端情况下甚至可能出现类似2017年11月的单边下行行情。不过需要注意的是，2017年11月期间估值测度已经在高位震荡约两个月（如图7所示），市场情绪消耗更为充分。而从空间来看，自3月10日起，A股估值测度短期内已逆转此前的下降趋势（如图8），表明当前市场情绪尚未完全释放，短期内大概率仍存在一定的上涨空间。

整体而言，当前市场状态更类似于2024年10月28日和2020年2月的行情表现，后续维持震荡上行的可能性较高。

（二）风格和行业判断风格来看，大盘>小盘。

如下图所示，我们展示了沪深300与中证1000的相对走势，以及择时模型中的估值测度差的走势。根据2023年以来的历史经验，每当估值测度差达到2 sigma左右时，往往会出现短暂的均值回归现象，沪深300的相对走势也会随之发生反转。当前估值差水平已接近这一临界点，提示大盘相对小盘的优势可能即将显现。

量价趋势维度，随着市场动能边际减弱，近七成行业量价指标已回落至历史均值下方（0sigma以下）。值得注意的是，煤炭、交运等顺周期板块在2月科技主线行情中相对跑输，但3月以来开启补涨周期，量价趋势指标跃升至+1sigma以上强势区间。

农林牧渔、纺服、机械及消费者服务板块当前估值安全边际相对薄弱。反观地产、通信、传媒和石油石化等板块，其估值测度水位处于-1 sigma以下低位区间。当前震荡市下，宜采用“攻守兼备”配置思路，规避估值测度或量价高位回落的赛道，同时沿两条主线布局：1）估值测度低+资金流强度回补赛道，如地产、银行、非银、石油石化等；2）估值测度和量价仍在提升区间（如图12和13）的国防军工、通信。

二、恒生科技的筹码结构

DeepSeek横空出世之后，中国科技力量受到各方关注，恒生科技走强，成为全球资本市场的一抹亮色。在科技巨头的带动下，年初至3月13日，恒生科技上涨28.64%，显著跑赢全球其他指数。

恒生科技指数仍有一定的上行空间，节奏上可以择机进行配置。借鉴择时模型中筹码得分的构建方式，我们采用expanding窗口计算了港股盈利占比与筹码乖离率的长期标准化得分。截至3月12日，这两个指标的最新得分分别为1.67 sigma和1.53 sigma，均低于2024年10月7日时的1.95 sigma和1.83 sigma，且近期均呈现出温和上升趋势。这意味着港股当前仍具备相对较好的布局机会，可考虑择机配置。

择时过往胜率不代表未来。市场环境、政策变化以及经济周期等因素都会对策略的有效性产生影响，从而导致历史表现无法准确预测未来结果。其次，指标组合可能存在过拟合风险。模型可能会捕捉到历史数据中的偶然性或噪声，从而在实际应用中失效。投资者应持续监控和优化模型参数，确保其适应市场的动态变化。

最后，市场流动性、交易成本等现实因素也需纳入考虑范围，以避免策略实施过程中的潜在风险。建议投资者在使用本策略时，结合其他分析工具和方法，以分散投资风险。

筹码分布图为我们提供了基于每日交易价格的数值模拟视图，它将各价位的交易量叠加起来，试图揭示投资者的持仓成本分布。然而，这种方法有其局限性。它并不能准确反映所有投资者的真实交易成本和持仓情况，因为它无法考虑到交易者的实际买入和卖出时机、频率以及他们可能的套利行为。

投资者在使用筹码分布作为决策工具时，必须警惕这些图表可能带来的误导。筹码分布模型通常忽略了市场的流动性、大额交易的隐蔽性以及复杂的投资者结构，如机构投资者和散户投资者的行为差异。此外，筹码分布也无法揭示潜在的市场操纵行为，这些行为可能会扭曲市场价格与投资者持仓成本之间的关系。