美妆代运营“帝国”崩塌了。

日前，丽人丽妆（605136.sh）发布2024年年度业绩预告，预计全年净利润为-2805万元至-1700万元，扣除非经常性损益的净利润为-4965万元至-3300万元，与上年同期相比将出现亏损。主要原因是公司整体营业收入下降及战略转型期间对自有品牌投入增加。

当业绩下跌已成常态，丽人丽妆距离往日的辉煌渐行渐远。

从资本神话到破发困境，丽人丽妆的兴衰史堪称中国电商代运营行业的一本警示录。这家曾以“美妆代运营第一股”风光上市的巨头，凭借独特的“品牌代运营+电商零售”双轮驱动模式，在早期填补了国际品牌线上化的市场空白，以数据驱动和精细化运营筑起竞争壁垒。

2020年上市后，其股价上演“12连板”神话，市值一度突破220亿元，成为资本市场的宠儿。然而，短短三年间，经历业绩变脸、品牌撤离、家庭纠纷与行业逻辑坍塌的多重绞杀，将其推入深渊——股价暴跌近九成，市值跌至如今的30亿元，蒸发近200亿元。

丽人丽妆的崛起得益于天猫流量红利与国际品牌的渠道依赖，但其崩塌同样源于此。

随着国际美妆巨头加速自营化，品牌方收回运营权、压缩服务费率，代运营商的中间价值被稀释；流量成本飙升与新兴电商渠道的崛起，进一步瓦解了其“流量套利”模式。

更致命的是，一场家庭纠纷引发的舆论风暴与资本抛售，暴露了公司治理的脆弱性，加速了信任崩塌。

这场由盛转衰的历程，不仅揭示了代运营行业在流量红利消退后的系统性危机，更警示资本狂热褪去后，缺乏核心壁垒的商业模式终将面临价值重估。丽人丽妆的案例，成为电商黄金时代落幕的缩影，也是企业治理与战略转型失败的双重镜鉴。

• 崛起之路

丽人丽妆的故事始于2007年，创始人黄韬在上海开启家庭作坊式创业。彼时，中国电商行业刚刚崭露头角，淘宝网崛起不久，而国际美妆品牌对中国线上市场还处于观望状态。黄韬敏锐地捕捉到这一市场空白，以“线上渠道代运营”为切入点，致力于帮助传统品牌触达年轻消费者。

创业初期，公司代理本土品牌相宜本草试水天猫渠道，凭借对电商规则的深刻理解和精细化运营，首年便实现千万级销售额，为后续发展奠定了坚实基础。丽人丽妆早期业务模式的核心逻辑是“品牌代运营+电商零售”双轮驱动。公司通过买断品牌线上经销权，在天猫开设官方旗舰店，承担从仓储物流、店铺运营到营销推广的全链条服务，从中赚取销售差价和服务佣金。

这一模式有效解决了国际品牌“水土不服”的痛点，既帮助品牌规避了自建电商团队的高成本，又利用丽人丽妆的数据分析能力（如用户画像、爆品预测）提升转化率。

2010年，公司引入首个国际品牌施华蔻，通过“双十一”营销实现单日销售额破百万，成为行业标杆案例，由此吸引兰芝、雪肌精等日韩品牌陆续入驻。

合作网络的扩张得益于“阶梯式”资源整合策略。

初期，公司以中小品牌为突破口，通过低价策略和灵活合作模式积累运营经验；中期凭借施华蔻、美宝莲（2012年合作）等标杆案例，吸引欧莱雅集团、爱茉莉太平洋集团等巨头关注；后期则通过构建“国际大牌+新锐品牌”矩阵巩固行业地位。

至2014年，丽人丽妆已代理超50个品牌，占据天猫美妆市场份额的15%，其核心优势在于数据驱动的选品能力（如率先引入气垫BB霜等创新品类）和全域流量运营体系（整合站内广告与站外社交媒体）。这种“重服务、轻资产”的模式，使其在美妆电商代运营领域建立起难以复制的竞争壁垒。

• 美妆代运营第一股

2020年9月29日，丽人丽妆以“美妆代运营第一股”身份登陆上交所主板，发行价12.23元/股。上市首日即大涨53.15%，收盘价18.73元，单日成交额突破3.6亿元，市盈率飙升至58倍，远超同业可比公司若羽臣（动态市盈率32倍）。

此后更上演“12连板”神话，至10月20日股价最高触及54.69元，较发行价暴涨347%，总市值突破220亿元，相当于同期上海家化市值的1.4倍，成为A股美妆板块最耀眼的新星。

资本热捧背后是业绩高增长的有力支撑。

招股书显示，2017-2019年公司营收从34.2亿元增长至38.7亿元，净利润从2.26亿元提升至2.84亿元，年均复合增长率达12%，远超行业平均增速（艾媒咨询数据显示同期美妆代运营行业增速约8%）。其核心业务天猫渠道GMV占比超90%，运营的施华蔻、雪花秀等品牌旗舰店常年位列类目前三，2019年双十一期间带动品牌销售额破21亿元，占天猫美妆大盘的6.2%。

这些数据让投资者将其对标美妆代运营巨头宝尊电商（BZUN.NASDAQ），后者2020年市销率仅为1.8倍，而丽人丽妆最高时达5.7倍，显示市场对其轻资产模式的极度乐观。

股价暴涨的背后，是机构资金的狂热参与助推。

上市首日龙虎榜显示，中信证券上海分公司等游资席位斥资超8000万元抢筹，公募基金持仓占比迅速攀升至流通股的15%。

券商研报更集体唱多，国泰君安在2020年10月发布深度报告，预测其2022年营收将突破60亿元，目标价上调至68元，对应市值280亿元。这种预期直接反映在估值上：截至2020年末，丽人丽妆动态市盈率高达80倍，同期珀莱雅仅60倍，其市值一度超过上海家化、丸美股份等老牌企业，成为资本市场对“电商代运营+美妆赛道”双重概念狂热追逐的缩影。

• 资本神话的破灭

然而，自2020年10月股价冲上54.69元巅峰后，丽人丽妆的资本神话急转直下。

至2024年7月，其股价最低跌至5.09元，较历史高点缩水约90%，市值仅剩23亿元，甚至跌破发行价（按分红除权后计算）。截至今年3月12日，市值虽然随9.24行情之后有所回升，但也不过是30.39亿元。

这一暴跌背后，是业绩变脸、股东出逃与行业逻辑坍塌的三重绞杀。

业绩失速成为第一张倒下的多米诺骨牌。

2021年上市第二年，丽人丽妆便迎来业绩变脸，营收同比下降9.7%，由46亿元降至41.6亿元；2023年营收进一步下滑至27.62亿元，仅为巅峰期的60%。

而2024年营收则较上一年整体下降，这意味着上市五年，丽人丽妆的营收减少了20亿元。

丽人丽妆的营收衰退速度远超行业平均水平，成为美妆赛道“失速坠落”的典型案例。

总体来看，2020-2023年，丽人丽妆的营收年均下降15.57%，同期中研网数据显示，中国化妆品行业市场年均复合增长率达5.18%。二者差距超20个百分点。

背后的原因是，公司的核心渠道坍塌。

资料显示，丽人丽妆的天猫平台收入从2020年45.14亿元暴跌至2023年22.62亿元，年均降幅约17%。

这一数据暴跌的背后原因是公司品牌合作数量暴跌。

资料显示，丽人丽妆的合作品牌数量从巅峰期的62个，到2024年中报仅提到 22个品牌，推测流失率超过60%。更致命的是，年GMV超1亿元的头部品牌仅剩施华蔻、雪花秀等4个品牌。欧莱雅集团（旗下兰蔻、科颜氏）等重要品牌的撤离，是导致公司业绩连续下滑的重要原因之一。

不仅如此，丽人丽妆还存在资产减值黑洞。

2022年公司计提存货跌价损失1.58亿元，占净利润的89%。2023年，公司计提存货跌价损失1.1亿元，导致公司全年净利润仅2000余万元。

同时，存货周转天数从2020年的83天延长至2024年前三季度的227天。

存货周转天数翻倍增长的核心原因是终端动销能力断崖式下滑。

据披露，公司营收降幅达40%的同时，存货仍维持在2020年8亿元左右的水平，2023年存货余额8.85亿元，表明商品滞销已导致库存被动积压。

另一方面，丽人丽妆的渠道失灵了。主要体现在高度依赖的天猫平台流量红利消退，2023年天猫国内营收同比下降19%、天猫国际营收同比下降近30%。而抖音等新兴渠道投入不足其他平台收入下降21.59%，导致库存消化渠道收窄。

欧莱雅、雪肌精等大牌终止合作后，剩余合作品牌以中小客户为主，产品竞争力下降。

而且，公司孵化的美妆工具品牌等自有品牌市场反响平淡，未能形成差异化竞争力，进一步加剧库存沉积。

丽人丽妆于2020年后陆续推出玉容初、美壹堂、寻味档案等自有品牌。但到2023年自有品牌收入仅占总营收的5.8%。

因此，丽人丽妆正面临“死亡三角”：市场份额流失削弱规模效应，品牌方压价侵蚀利润空间，新兴渠道转型失败错失增长机会。当行业从“渠道为王”转向“产品与用户运营为王”，丽人丽妆的路径依赖已成其最大枷锁。

• 家庭纠纷引发的资本风暴

2024年12月31日丽人丽妆发布公告称，公司控股股东、实际控制人黄韬与其前妻翁淑华的离婚财产分割案一审结果正式公布。

根据上海市徐汇区人民法院的判决，黄韬持有的丽人丽妆约1675万股归翁淑华所有，占公司总股本的4.18%。按照12月31日收盘时每股8.63元的价格估算，翁淑华所获得的这部分股权价值大约为1.45亿元人民币。

黄韬已明确表示不服判决，将在法定期限内提起上诉，因此案件最终结果尚存在不确定性。丽人丽妆强调，此次诉讼属于股东个人财产分割纠纷，与公司经营无直接关联。由于涉案股份比例较小，预计不会导致公司控股权或实际控制权发生变更，对公司本期和期后利润影响有限。

回顾此次事件。2021年3月8日妇女节当晚，微博ID“丽人丽妆翁淑华”发布长文《一个全职太太的被迫喊话》，矛头直指公司董事长黄韬，控诉其“长期不回家”“未尽丈夫与父亲责任”，并称黄韬自2012年创业后“只给过家里40万元生活费”，要求其“给孩子们一个交代”。该文配图包含全家福、黄韬身份证及结婚证，迅速引爆舆论，阅读量当晚突破2.3亿次，冲上微博热搜榜首。次日（3月9日）开盘，丽人丽妆股价闪崩跌停，市值单日蒸发12.6亿元，投资者恐慌性抛售导致换手率飙升至15.7%，创上市以来第二高纪录。

事件爆发后，翁淑华在3月9日-11日连续发文，披露更多细节：黄韬自2019年9月后再未回家，且通过“境外家族信托转移资产”；其律师透露夫妻共同财产涉及约1.8亿股公司股份（按当时股价价值超60亿元）。资本市场对此剧烈反应，3月10日股价再度暴跌8.11%，两天内市值缩水19.4亿元，较事件前累计下跌23%。对此，上交所火速下发监管函，要求公司说明“实控人家庭纠纷是否影响控制权稳定”，直接戳破此前“家庭关系和谐”的招股书陈述，投资者信心遭遇重创。

尽管黄韬在3月11日通过媒体回应“打拼事业是为家庭负责”，但避谈财产分割细节。3月15日，翁淑华向上海徐汇区法院提起离婚诉讼，要求分割约4.34亿股股份（占公司总股本18.6%），并申请冻结黄韬名下1.2亿股。

这场家庭纠纷暴露的代运营企业治理缺陷远超预期。

“离婚案”爆发后，丽人丽妆的各大股东纷纷减持。

2021年10月，丽人丽妆发布股东Milestone和Asia-Pacific减持公告，随后两家企业合计减持5804.33万元，持股比例降至5%以下。

2024年6月12日，上海丽仁创业投资合伙企业及其一致行动人扬州丽秀创业投资合伙企业合计主动减持公司股份1997.3万股，减持后合计持有公司股份比例由11.14%减少为6.14%。

2024年11月，公司第二大股东、“阿里系”的杭州灏月近日已宣布将全部出售其持有的上市公司17.57%股份。

此外，公司股东CrescentLily等股东也已多次减持，目前其均已不在前十大股东行列中。

丽人丽妆的兴衰史，既是一部电商代运营行业的浮沉录，也是一场关于资本狂热与商业本质的深刻反思。从借势流量红利崛起，到因行业逻辑坍塌、战略转型滞后与治理危机坠入深渊，其案例揭示了代运营模式在外部环境剧变中的脆弱性——过度依赖渠道红利与品牌方让渡的中间价值，终将在流量成本高企、品牌自营化浪潮下面临价值重估。

而创始人家族纠纷引发的信任崩塌与资本出逃，更暴露出企业治理结构中的深层隐患，警示着公司控制权稳定与利益分配机制的重要性。当行业从粗放式增长转向精细化运营，唯有构建真正的核心壁垒、强化用户运营能力与品牌孵化实力，方能在洗牌中立足。

显然，丽人丽妆的跌落，不仅是一个商业神话的终结，更是一面镜子，映照出所有依赖风口起舞的企业必须直面的终极命题——褪去资本外衣后，如何用内生价值穿越周期？

（本文基于公开数据与资料分析，尚不构成任何投资建议。）

（文章来源：产业资本）