（来源：招商财富）

近期股债市场呈现明显"跷跷板"效应，部分基金大额赎回加剧债市波动。我们认为，经过此轮调整，债券资产的性价比已显著提升，当下值得重视债券的配置机会！

基本面：经济弱复苏格局未改，债市拐点未至

我们认为债市大的拐点尚未到来，今年不会复现2020年债市的明显波动特征。

从基本面来看，始于2019年末的这轮大的库存周期，积累较多的超额库存，而今年外需走弱，并非仅是美国加征关税所致，更是美国经济走弱下的全球需求放缓。因此，供需矛盾依然需要时间化解。物价或依然偏弱，PPI难以回正，企业利润增速不高，进而投资需求仍有待观察。地产方面，2024年以来二手房成交好于新房的格局或在2025年延续，同时，过去三年新开工面积偏低，将对2025年的竣工和施工面积形成压制。因此，地产投资增速回升的可能性较低。这也就意味着中长期信贷走强的概率不高。

资金面：银行负债端趋稳，短端利率或维持低位

3月以来，资金价格和短端利率已经平稳，伴随同业存单收益率上行至2%，市场已完全消化政策放松预期，呈现供需较好的匹配度，募集规模及募集成功率均呈现增长态势，表明去年非银及对公存款整改对银行负债端影响最大的阶段已经过去。

政策面：货币宽松可期，财政发力但有掣肘

鉴于当前实际利率仍处于较高水平，货币政策基调维持不变，预计央行至少降息10BP，且上半年降准窗口临近。财政政策方面，尽管2025年广义赤字规模较2024年提升2.9万亿，但地方政府土地出让收入及地方融资平台化债进程等可能对政策最终效果产生一定影响。

债市性价比：横向比价优势突出

从横向比较来看，年初以来存款利率延续下行趋势，其中3年期股份制银行大额存单利率已降至2%。目前1年期AAA商业银行同业存单利率2.03%，1年期AAA中票收益率2.15%，仅从票息收益角度来看已经高于大额存单水平，如果再考虑10-20BP的资本利得，年化收益率更高。当前存单、银行二永债等收益率较年初普遍回升40-50BP左右，10年期国债收益率已从低位回升近30BP至1.85%-1.90%区间，各类债券品种收益率已基本回到去年12月9日前水平。前期"适度宽松"政策预期下的抢跑行为已经被较大程度纠正，利率风险得到较大程度的释放，当前时点债市已经具备较高配置价值。

数据来源：Wind、招商财富整理；

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